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　　一、业绩亮点：营收逼近历史峰值，利润结构悄然生变

 

　　(一)双增长背后的显著分化态势

 

　　8月12日，万洲国际发布2025年中期业绩报告。报告期内，上半年实现营收133.87亿美元，同比增长8.9%，已逼近2022年同期的历史峰值水平；经营利润达12.59亿美元，同比增长10.4%。其中，猪肉业务收入为56.23亿美元，增幅达14.1%，经营利润实现2.55亿美元，同比大幅增长168.4%；而传统核心的肉制品业务收入仅增长2.3%，利润反而下降7.9%，两大业务呈现出明显的冷热分化局面。

 

　　(二)区域市场呈现出明显的不均衡特征

 

　　北美市场：在2025年上半年，北美市场收入增长10.77%，经营利润增长24.08%。美国市场猪肉销量和价格双双上升，同时饲料业务也为业绩增长做出了额外贡献。

 

　　中国市场：中国市场收入实现微幅增长，增长率为3%，但经营利润下降2.68%。肉制品销量大幅下跌9%，成为万洲国际唯一出现利润下滑的市场。

 

　　二、美国市场逆袭：从亏损泥潭到增长引擎

 

　　(一)供应收紧与成本管控协同作用，实现业绩的大幅提升

 

　　美国市场在万洲国际2025年上半年业绩增长中扮演了最强引擎的角色，这主要得益于需求与成本两端的双重利好因素。从需求端来看，美国猪肉供应持续处于收紧状态，当前生猪存栏量同比下降约5%，处于近年来的较低水平。与此同时，牛肉、禽肉等猪肉替代品价格居高不下，根据美国农业部数据，今年以来牛肉零售价累计上涨近9%，禽肉价格也有不同程度的攀升。在此情形下，具有高性价比的猪肉成为消费者的优先选择，本土猪肉消费市场表现活跃，猪肉价值指数同比上涨12%，为猪肉价格和销量提供了坚实支撑。

 

　　在成本端，万洲国际积极开展产能优化工作。2023年果断关闭加州低效加工设施，并逐步将养殖规模缩减至1000万头(目标为700万头)。饲料成本同比下降8%，加之对物流费用进行精细化管控，北美猪肉业务利润率从2023年的-9.2%跃升至2025年上半年的4.5%，成功实现从亏损到盈利的重大转变，成为利润增长的核心动力来源。

 

　　(二)“饲料+屠宰”协同效应显著

 

　　万洲国际在北美市场充分展现出业务协同优势。公司为两家联营公司提供谷物饲料，带动北美市场收入额外增长3亿美元，这不仅提高了饲料业务的营收规模，还增强了产业链上下游之间的粘性。在屠宰环节，上半年屠宰量达到1200万头，同比增长7%，在产能利用率提升的同时，精分割产品(如深受亚洲市场欢迎的肋排、猪蹄等部位)出口量增长15%。这些精分割产品单价较普通冻肉高出20%，极大地提高了整体毛利水平，促使猪肉业务在收入和利润方面均实现显著增长。

 

　　三、中国市场挑战：肉制品承压，转型成效有待验证

 

　　(一)传统渠道萎缩与新渠道拓展面临的机遇与挑战

 

　　在中国市场，万洲国际肉制品业务正面临着渠道结构的深度调整。传统商超、农贸市场渠道依然是主要销售渠道，但呈现出明显的颓势，上半年销量同比下滑12%。其根本原因在于国内生猪市场供过于求，截至6月末，生猪均价降至15.5元/公斤，同比下跌0.8%，鲜肉价格优势明显，消费者更倾向于购买新鲜猪肉，对冷冻肉制品的需求持续降低，鲜品对冻品的替代效应不断增强，这对传统渠道的肉制品销售产生了较大冲击。

 

　　与之形成鲜明对比的是新兴渠道的快速发展。会员超市如山姆、盒马，凭借高品质、差异化选品吸引中高端消费者；连锁便利店以便捷性满足消费者即时消费需求；休闲零食渠道则契合年轻群体碎片化、休闲化的饮食偏好。双汇发展积极布局这些新赛道，上半年新兴渠道销量大幅增长21%，占比跃升至17.6%。然而，新渠道在带来销量增长的同时，也存在毛利偏低的问题。相较于传统渠道，新兴渠道毛利率普遍低5%左右，这使得短期内新渠道虽能拉动销量，但难以弥补传统渠道下滑所带来的利润缺口，盈利质量有待进一步提升。

 

　　(二)产品结构与消费升级需求的不匹配

 

　　在消费升级的大趋势下，中国消费者对肉制品的需求日益多元化和高端化，而万洲国际的产品结构未能及时适应这一变化。目前，公司肉制品仍高度依赖高温肠等传统品类，占比超过60%。这类产品虽然具有价格亲民、方便储存的特点，但在健康、口感、营养等方面难以满足当下消费者日益严格的要求。

 

　　反观市场上的新兴热门产品，高端低温火腿采用低温巴氏杀菌工艺，最大程度保留肉质营养与风味；即食卤味凭借独特卤香、多样口味，成为休闲零食热门品类；预制菜以“快手菜”概念，解决年轻家庭烹饪痛点，契合快节奏生活。Z世代作为消费主力军，对这些新品类接受度高、需求旺盛。然而，万洲国际在这些领域布局滞后，研发投入不足，产品更新迭代缓慢，导致在中青年消费群体中的市场份额逐渐流失，难以在消费升级的赛道上抢占先机，亟需通过产品创新来突破当前困境。

 

　　四、业务对比：猪肉VS肉制品，谁在定义未来？

 

　　(一)猪肉业务：在周期反转中实现逆袭

 

　　万洲国际的猪肉业务经历了一场显著的逆袭过程。2023年，该业务深陷亏损困境，全年亏损高达4.8亿美元。当时生猪价格低迷，而养殖成本居高不下，特别是在北美市场，生猪养殖业务成为业绩拖累，供应过剩引发激烈价格战，每头猪出栏亏损超过50美元。

 

　　2024年出现转机，万洲国际实施“去养殖化”战略转型。在北美，逐步剥离低效养殖资产，关闭多家高成本养殖场，将生猪养殖规模从2023年的1500万头大幅缩减至2025年上半年的1000万头，并计划最终降至700万头。这一举措有效降低了市场风险敞口，从原本依赖养殖的70%降至30%，使业务重心聚焦于屠宰加工和饲料贸易。

 

　　2025年上半年，取得了显著成效，经营利润暴增168.4%。在屠宰环节，产能利用率提升至85%，单位成本下降10%。同时，针对高附加值部位肉(如雪花猪肉，其价格比普通猪肉高出30%)进行精细化分割、包装，打入高端餐饮和零售渠道，销量增长20%。在饲料业务方面，凭借与联营公司的紧密合作，不仅稳定了饲料销售渠道，还通过优化配方、集采原料，实现成本降低8%，收入增长15%。猪肉业务成功从亏损泥潭转变为增长引擎，抗周期能力显著增强。

 

　　(二)肉制品业务：核心利润池呈现出发展困境

 

　　作为万洲国际的核心利润池，肉制品业务在2025年上半年贡献了近50%的收入和83%的利润，但呈现出发展困境。在中国市场，受需求疲弱和消费结构变化的冲击，销量大幅下跌9%，经营利润下滑10.7%。长期依赖传统高温肠类产品，产品同质化严重，创新不足，难以满足年轻消费者对健康、多元口味的追求。与新兴网红品牌相比，万洲国际在产品研发速度上明显滞后，某网红即食鸡胸肉品牌一年推出超过10款新口味，而万洲国际同期仅推出3款新品，市场份额被逐步侵蚀。

 

　　在北美市场，肉制品业务同样面临较大压力。原材料成本飙升15%(主要源于谷物价格上涨)，而销售价格仅提升8%，毛利率被压缩至20%，同比下降5个百分点。尽管通过提价转移了部分成本，但销量受到一定抑制，导致经营利润下滑7.3%。欧洲市场虽有增长，收入微增4%，但增长幅度有限，尚未形成新的业绩爆发点，仍处于市场拓展和品牌培育阶段，未能为整体业绩带来实质性突破，凸显出业务增长乏力的问题。

 

　　五、未来策略：收缩中国养殖，押注北美效率革命

 

　　(一)全球布局的战略调整

 

　　展望未来，万洲国际在全球市场实施战略调整，打出一套“加减法”组合拳。在美国，缩减养殖规模的计划正在稳步推进，目标是将生猪养殖规模进一步降至700万头，仅占下游需求的20%-30%。这一举措旨在将风险敞口降至最低，使业务聚焦于屠宰与高附加值产品加工。在分割品方面，公司加大对里脊、雪花肉等高利润部位肉的开发，这些产品在高端餐饮和精品超市售价较普通猪肉高出50%，目标是到2025年底，将北美猪肉业务毛利率提升至8%，进一步巩固利润增长态势。

 

　　在中国市场，采取“减法”与“加法”并行的策略。“减法”体现在暂停新增养殖产能，鉴于国内生猪产能过剩、价格低迷的现状，避免盲目扩张带来的风险。“加法”主要聚焦于渠道和产品创新。双汇发展加快渠道转型步伐，计划2025年将新兴渠道占比提升至25%，深入挖掘会员超市、连锁便利店的潜力，推出定制化产品。在产品端，顺应健康化趋势，推出“零添加”防腐剂、“低盐”等功能性肉制品，满足消费者对品质生活的追求，重塑产品竞争力。

 

　　在欧洲，万洲国际开启扩张战略，即实施“加法”策略。扩建波兰屠宰厂，该厂年产能预计提升30%，达到600万头。波兰地处东欧，周边猪源丰富且价格低廉，凭借地理优势，万洲国际可有效降低采购成本。同时，利用成熟的加工技术和品牌优势，计划在2026年将欧洲市场收入占比提升至18%，打造新的业绩增长极。

 

　　(二)资本动作所传递的积极信号

 

　　万洲国际的资本动作传递出积极信号。中期股息大幅增至0.2港元/股，较去年同期翻倍，这不仅彰显了公司强劲的现金流和盈利能力，也向投资者传递出管理层对未来业绩的信心。在股价表现上，华兴证券、摩根大通等多家投行纷纷上调目标价至9.6港元，较当前股价有近30%的上涨空间。摩根大通认为，北美业务高增长趋势有望延续，能有效对冲中国市场风险，叠加股息率提升至7.2%，万洲国际在资本市场吸引力大增，成为投资者眼中兼顾成长与分红的优质标的。资本的看好为公司未来发展注入强劲动力，助力其在全球猪肉市场继续拓展业务。

 

　　结语：在分化中寻求平衡发展策略

 

　　万洲国际的半年报，本质上反映了“美国效率革命”与“中国转型阵痛”的双重局面。当北美市场从亏损困境转变为增长引擎时，中国市场却因消费疲软和创新滞后陷入“增量不增利”的困境。对于这家全球猪肉行业的领军企业而言，如何利用美国业务的快速增长收益来支持中国市场的长期转型发展，将决定其能否跨越行业周期，从“规模之王”迈向“价值之王”。毕竟，在中美猪肉市场呈现出巨大差异的时代背景下，平衡发展策略才是其真正的核心竞争力所在。(数据支持：万洲国际财报、卓创资讯、华兴证券研报)